中国基金报 莫飞
当市场还沉浸在“看遍万千债、还是城投好”的预期幻觉时，看似靠谱的城投债竟然也爆出违约事件！
周末，一则有关“16呼和经开PPN001”回售违约的消息，在债券圈炸开了锅。如果不及时进行协调和兑付，将意味着这单城投债违约会成为既定事实。更有投资人担忧，城投“刚兑不破”的信仰将被打破。
有意思的，发生违约争议的债券在数据分类上却被视为“非城投债”，这也让部分人认为此次违约并非动摇城投债信用根基。但是，多数投资人依然将其视作城投债。
12月9日，经过两天发酵的首单城投债违约事件很快迎来最新进展，其技术性违约的概率更大。据21世纪经济报道获悉，“16呼和经开PPN001”已在陆续兑付中，呼和浩特市方面已经组织协调兑付事宜。截至发稿前，官方始终没明确回应此事。
首单城投债违约发生？
就在市场疯狂押注城投债、坚守其“刚兑不破”信仰的时期，让投资人想不到的是，看似靠谱的城投债也爆出了违约事件。
12月5日，呼和浩特市经开区投资公司所发行的“16呼和经开PPN001”发布了回售公告，同日，该债券的最大持有机构通过主承销商联系到各持有人，说要召集个电话会议，于12月6日早间商讨该债券相关事宜，不少人猜测是发行人打算协调投资人不予回售的事项。
“别回售，回售就是违约！”
有投资人透露，早在两个月前，该债券主承销商就已向各投资者发布企业情况通报，发行人涉及贷款逾期、融资租赁逾期等多项风险暴露，有关回售资金的安排也显得十分无力，希望投资人不要回售。
12月6日当天上午，该债券的包销方再次表示，已与企业做过沟通，靠自身力量肯定无力偿债，只能依赖政府救助，而可行性亦不甚高，故希望各投资人斟酌是否部分放弃回售。
12月6日晚间，上述城投债回售违约的消息很快被确认，并在债券投资圈传开。
据银行间市场清算所股份有限公司向投资人通知称，该日是呼和浩特经济技术开发区投资开发集团有限责任公司2016年度第一期非公开定向债务融资工具(简称“16呼和经开PPN001”)的投资人回售行权执行日及付息日，截止日终仍未收到该公司的付息兑付资金。
这也代表着，首单城投债疑似违约的事件正式发酵，并引来债券市场一波强烈的心理冲击。
发行人曾发生多项非标违约
有必要注意一下的是，经过一番努力仍然无法避免回售违约的城投债发行人呼和经开公司，本身资质上也有着较多的瑕疵。
据公开信息显示，“16呼和经开PPN001”是呼经开集团2016年发行的第一期私募债，发行期限3+2，附第3年末发行人利率调整选择权和投资者回售选择权；规模10亿，票面利率6.8%。
据天眼查信息显示，呼经开集团是隶属于呼和浩特经济技术开发区的国有企业，公司的实控人是呼和浩特经济技术开发区财政审计局。
分析人士认为，呼和浩特市经济开发区财政实力薄弱是造成其违约的原因之一。资料显示，呼和浩特经开区地处呼和浩特市城区边缘，始建于1992年，1995年被自治区提升为自治区级开发区，2000年7月晋升为国家级开发区，下辖如意工业园、金川工业园区、国家级呼和浩特出口加工区、白塔空港物流园等。
据国泰君安证券研究显示，2018年经开区累计完成地方财政总收入34.86亿，增长14.74%；其中，一般预算收入15.77亿，增长9.09%，税收完成15.18亿，占比96.22%；上划中央和自治区税收分别为15.06亿和4.01亿。
此前，该区域发行人曾多次发生非标违约，该区域债务风险已经有所预警。据了解，在该城投私募债券违约前，内蒙古区域已发生过多起非标违约事件，甚至发行人呼和浩特经开区投资开发集团之前也涉及多起融资租赁、诉讼等负面事件。
同时，发行人主体呼和经开进团已经发生多起非标违约和诉讼事件。
比如，5月8日中江信托要求法院冻结呼和浩特经开区投资开发集团、呼和浩特惠则恒投资集团4亿元财产；7月1日，国药控股融资租赁公司以融资租赁纠纷为由诉呼和浩特经开区及其子公司呼和浩特惠则恒投资（集团）有限责任公司支付所有到期及未到期租金、延迟违约金共计9315.73万元。
城投信仰将被打破？
债券分类争议渐起
今年以来，债务市场花式违约频频发生，仅有城投债一枝独秀，更有投资市场流传出“看遍万千债，唯有城投好”的乐观判断。如今，城投债的违约事件疑似出现，则无疑将成为一起标志性事件。
有投资人评价称，此次违约事件对市场的影响和冲击较大，尤其是心理层面，能够说是第一次打破“城投信仰”。
早在去年，城投“信仰”曾经发生过一次动摇。当年8月13日，由新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司发行的超短融“17兵团六师SCP001”出现未足额完成付息兑付。短短两天后，该债券很快完成支付，兑付违约的警报暂时得到解除。更有市场人士认为，因新疆兵团第六师的城投债事件得到妥善解决，对城投债投资更有信心。
可以预计，如果此次呼和经开城投债违约事件没有正真获得顺利解决，将对当前的债券市场形成更强烈的冲击，而该违约事件也将标志着城投债整体信用结构将发生实质性改变。
有意思的是，对这单城投债违约，市场上却出现了一波不小的争议。这是因为，从第三方平台数据分类来看，此次发生违约的并非城投债。这项债务分类，实际上也将左右着市场对城投债的“心理预期”。
据wind分类显示，这个名字城投的不能再城投的“16呼和经开PPN001”在wind上面显示其居然不是城投债。
在网友评论中，对是否为“城投债”的争议也非常多。
不过从资金性质、发行主体等信息来看，该债券城投债性质比较明确，多数市场投资人士也认可其性质就是一只城投债。
有市场投资人士评论称，不少人希望用城投债分类的说法来掩饰违约的事实，让市场忽视城投债实际也会暴露出风险的问题。
机构分析：短期影响有限
“技术性违约概率较大”
那么，“16呼和经开PPN001”违约影响到底有多大？
多数机构分析认为，此次事件短期的负面影响有限。国泰君安固收团队分析认为，此次私募债违约，持有人相对有限，协调难度弱于公募债，影响也会更小。从这点上来说，呼和经开私募债的违约可能对市场影响有限。此次事件政策积极协调的可能性较大。
“一方面是从提前下发2020年专项债额度以及12月6日政治局会议定调来看，目前政策天平偏向稳增长，城投违约后果难以承受；另外隐性债务置换刚刚拉开帷幕，此时违约可能会加大市场化隐性债务置换的难度，导致风险提前暴露。因此城投违约虽然难以避免，但不宜在当前时点。”国君固收团队表示。
国盛证券研究也表示，“倾向于此次事件会有一个妥善解决方案，毕竟在经济下行环境下，风险扩散不可控，给市场带来的冲击也更大。”
国盛证券表示，如果这项城投债违约事件没有正真获得妥善解决，市场对整个城投的情绪将变得更为谨慎，再融资分化会更严重，若不重视违约事件，更有资质较弱的城投效仿，很可能会引发区域性风险蔓延。
国泰君安固收团队表示，结合当前的融资环境和市场环境，城投债券违约再次出现可能会让投资者看到一些负面的信息，即使最后违约被妥善处置，可能也很难像兵团六师技术性违约一样反而产生增强城投信仰的效果，同时也不排除引发部分机构启动城投风险的排查导致敏感区域的再融资受到负面影响的可能。
在多数债券投资人士看来，呼和经开私募债最终通过协调解决实现技术性违约的可能性较大。12月9日上午，有市场流出一则有关“16呼和经开PPN001”获得解决的说法。该信息称，上周发行人已经筹集5亿，但因沟通问题回售金额大于5亿，因此“未足额”兑付。
目前投资人通过的方案是，“分投资者撤回部分行权金额，使行权金额等于5亿，行权部分足额兑付。未行权部分发行人承诺3个月内兑付，当地政府正在卖地筹措。”
随后，21世纪经济报道记者获悉，“16呼和经开PPN001”已在陆续兑付中。一位接近内蒙财政厅的人士称，“呼市政府全权负责处理此事，在积极想办法解决。12月8日下午，呼和浩特政府已经组织开会协调兑付事宜，偿还了大约6亿。”
这也代表着，如果兑付顺利，该私募债回售违约将和此前新疆兵团六师的债券违约一样，仅仅只是延期兑付，属于“技术性违约”，而并非实质违约。
不过，截止发稿前。呼和浩特市政府方面并未明确回应此次呼和经开私募债回售违约的事件。
2020年城投行情或走弱
虽然呼和经开私募债出现了回售违约的情况，但目前来看，城投债的系统性风险并不存在。
兴业证券固收表示，当前正处于城投政策宽松周期，在“稳存量、控增量”的思路下，政策整体在加强对冲，积极推进存量隐性债务的风险化解工作。城投违约已经从非标向私募债传导，后续需要关注是否会传导至公募债。
一方面地方政府隐性债务压力仍然较大，长期症结并未解除；另一方面，政策底线是不发生系统性风险，而上限是打破刚兑，系统性风险的解除并不代表所有债务均刚兑，加上城投个体资质差异加大，当前各地区城投实质上也已经出现分层，对城投企业不宜一刀切和一股劲的“信仰”。对于城投非标违约重灾区的城投主体，投资者要保持高度警惕。
据穆迪报告多个方面数据显示，今年境内城投债发行及到期规模亦呈增长趋势。预计今年境内城投债发行额将突破2016年创下的人民币2.6万亿元的历史纪录。而从2019年下半年到2020年底，约有人民币2.2万亿元的境内城投债到期。
穆迪报告数据显示，当下中国地方政府的资金缺口依然较大，并且缓和该问题的举措进展有限。因此，地方政府仍面临通过地方国企 (主要是地方政府融资平台)融资的压力。就地区来看，西部和东北部省份的潜在风险相对较高。
国泰君安固收团队表示，“即使不考虑该次城投违约，2020年城投行情也会弱于2019年。”原因主要在于三方面，一是城投收益率的下行走在行业信用基本面改善之前；二是对于银行来讲，隐性债务置换需要仔细考虑风险收益比，因此高负债区域以及敏感区域可能难以全盘照顾；三是市级城投已经难寻利差，区县的下沉将会导致城投板块研究成本抬升，风控放松相对困难。
