作者：郑葵方，建行金融商场部
5月24日，包商银行被监管组织接收，银行的刚性兑付被正式打破，同业存单商场也发作了根本性的改变。首要表现在：
一、同业存单发行量显着萎缩，中小行的融资才能未能康复
包商事情后，中小行同业存单的发行难度大幅添加，发行量急剧萎缩，包商事情后的首周发行了1116亿元，仅是前三周均匀发行量5230亿元的21%，6月3日当周发行量改进程度有限。直至央行6月10日使用CRMW支撑部分中小银行发行同业存单，同业存单的周发行量才康复到4500亿元左右的水平。
图1：近期同业存单每周发行量
数据来历：Wind。
包商事情往后，尽管同业存单商场总量上有所康复，但从结构上看，中小银行的同业存单发行占比显着下降。5月27日当周中小银行的发行占比为62%，6月17日当周下降至41%，7月15日当周进一步降至33%。这说明同业存单发行总量的康复，首要因国有银行和股份制行的发行量添加，中小银行的发行量仍远未康复到正常水平。
从存单发行的成功率（=实践发行规划/方案发行规划）看，包商事情前的5月24日成功率高达93.3%，包商事情后的首个交易日5月27日开端显着下降，最低在5月30日降至57.6%，处于前史极低方位。6-7月尽管有所康复，但低于80%的状况时有发作，显现同业存单商场融资途径不如曾经顺利。
图2：中小银行同业存单发行的商场占比
数据来历：Wind。中小银行的口径为城商行、农商行、农信社和民营银行。
图3：同业存单发行成功率
数据来历：Wind，笔者收拾。
二、同业存单商场定价差异化日益显着
同业崇奉幻灭后，同业存单商场呈现了显着的信誉分层。商场出资者对中小行发行的同业存单重定价，不再视同业存单为无危险的类利率债种类，而是真正与银行的信誉危险、运营危险挂钩。因而，商场对中小行发行的存单要求更高的危险溢价。
从二级商场看，同业存单的等级利差拓展后有所回落，但没有降至包商事情前的水平。包商银行被接收后，3个月期AAA级同业存单利率在5月27-28日上行15BP后逐渐回落，7月29日已较5月24日下行37BP。但AA级相对AAA级的利差却大幅走扩，最高在6月3-4日升至45BP，较5月24日拓展30BP。在央行扩展流动性投进和6月10日为锦州银行等中小行发行存单供给CRMW支撑后，6月末AA与AAA级的利差收窄至38BP，但7月在商场流动性趋紧时又回升到45BP,到7月29日收窄至28BP，仍显着高于包商事情发作前的15BP。
图4：同业存单3个月期(AA-AAA)级利差走势
数据来历：Wind。
从一级商场看，状况更为严重，包商事情后，城商行和农商行的存单发行利率显着走高，与国有银行和股份制行两极分解。包商事情前，城商行和农商行与国有银行、股份制行的发行利率有所不同，但利差并不大。1-4月农商行和国有行之间的均匀利差为26BP，最大为46BP。包商事情后，从5月27日至7月30日两者的均匀利差为59BP，较1-4月大幅拓展36BP，最大利差在7月18日走阔至101BP，较1-4月拓展55BP，并且农商行的发行利率动摇较曾经显着加重。从图5看，包商事情后，同业存单商场的信誉分层现象越来越显着，信誉资质较低的城商行和农商行的发行利率震动上行，信誉资质较好的国有银行和股份制行的发行利率震动向下。
图5：同业存单各类发行体的发行利率分解
数据来历：Wind。
三、同业存单的持有者结构改变
比照包商事情发作前后的5月和6月出资者持有同业存单头寸改变，能够发现：信誉社的持仓占比削减0.4个百分点，政策性银行削减0.3个百分点,国有银行削减了0.2个百分点，股份制行、城商行、券商均削减0.1个百分点。只要三类组织出资者添加了持仓，不合法人类产品（含银行理财产品）持仓占比添加了1个百分点，其次是境外组织添加了0.4个百分点，境外组织一般持有国有行或股份制行的存单，然后是农商行和农合行添加了0.1个百分点。全体上，6月减持同业存单的组织为大都，银行理财产品接受较多，导致存单持仓占比显着上升。
表1：5-6月同业存单各类出资主体的持有规划占比
数据来历：Wind，笔者收拾。标黄色表明减持同业存单的组织，标橙色表明增持同业存单的组织。
四、定论和展望
总体上，包商事情往后，同业存单商场没有康复。中小银行的存单发行量商场占比削减，发行利率抬升，对应着中小银行的负债端缩短，资金成本上升。这显现银行刚性兑付打破后，商场对中小银行的忧虑长时间存在。
7月25日，锦州银行多只NCD早盘被挂卖单，收益率最高达5.5%，大幅高于估值3.2%。商场对中小银行危险的忧虑进一步加重。锦州银行随即表明变革重组，引进战略出资者——工银出资、信达出资、长城财物，得到金融监管部门和辽宁省政府大力支撑。据报道，银保监会正在研讨经过商场化、法治化方法改组改造高危险组织，鼓舞引进优质商业银行及其他合格出资者参加并购重组，激起农商行运营生机。商场心情趋于平缓。
包商银行股权结构杂乱，监管组织采纳了接收的方法。而股权结构相对简略的锦州银行，采纳与包商天壤之别的商场化处置方法，也有助于缓解监管组织和存款稳妥基金的压力，运用商场手法四两拨千斤地盘活问题中小银行，金融职业的新一轮大洗牌正在拉开序幕。
估计在监管组织的主导下，危险偏高的中小银行或被接收，或进行有序并购重组，未来将不会引发系统性金融危险。但随着中小银行的危险不断露出，刚性兑付被打破，同业存单商场针对不同发行主体的量价差异化趋势将长时间连续。
